Kreditfinanzierte Immobilien reichen nicht

06. August 2011 Die Struktur und die Finanzierung des Vermögens sind zwei Probleme, die für jeden Anleger von großer Bedeutung sind. Die Mischung von Bargeld, Anleihen, Immobilien, Aktien und Rohstoffen ist die eine Seite der Medaille, und die Mischung von Eigenkapital und Fremdmitteln ist die andere Seite. Die einen Anleger setzen zum Beispiel auf Immobilien und hohe Kredite, und die anderen Anleger ziehen breite Mischungen mit viel Eigenkapital vor. Hier gibt es einen Königsweg, der zum Erfolg führt. Statt dessen muss jeder Anleger selbst herausfinden, welcher Weg für ihn am besten ist, und die Entscheidung wird, wie so oft bei Geldanlagen, letzten Endes im Bauch entschieden. So wird es auch im folgenden Fall sein.

Ein lediger Manager ist 55 Jahre alt. Das Privatvermögen des Mannes, der jährlich 200.000 Euro verdient, besteht zu 100 Prozent aus Immobilien, wenn die betrieblichen und staatlichen Rentenansprüche außen vor gelassen werden. Der Anleger hat sich in den letzten 15 Jahren insgesamt fünf Wohnungen gekauft. Sie haben einen Zeitwert von einer Million Euro. Bezahlt worden sind die Immobilien mit Hilfe von Eigenmitteln und Krediten. Die heutigen Verbindlichkeiten liegen bei 500.000 Euro.

Für Immobilien ein ordentliches Ergebnis

Mit dieser Mischung hat sich der Manager lange Zeit wohl gefühlt. Das Geld floss in Sachwerte, und die günstigen Kredite versprachen hohe Zusatzrenditen. Nun ist der Anleger aber etwas ins Wanken geraten, und dafür sind drei Gründe verantwortlich. Erstens fragt sich der Anleger, ob die hundertprozentige Ausrichtung auf Immobilien sinnvoll ist. Zweitens stellt sich die Frage, wie die Kredite in Zukunft gestaltet werden sollen. Und drittens ist die Frage aufgekommen, wie sich der Umstieg auf mehrere Anlagen und die Reduzierung der Schulden rechnet.

Die Struktur des aktuellen Vermögens kommt in den Tabellen 1 bis 3 zum Ausdruck. Die fünf Objekte haben einen aktuellen Gesamtwert von einer Million Euro. Sie lassen sich ohne Probleme bis zur Pensionierung des Managers in zehn Jahren weiter vermieten. Die monatliche Miete liegt bei 5000 Euro. Das sind 60.000 Euro pro Jahr, so dass das Verhältnis von Wert zu Ertrag bei knapp 17 Jahresmieten beträgt. Das ist für Immobilien ein ordentliches Ergebnis. Trotzdem ist die scheinbare Verzinsung von 6 Prozent nicht die tatsächliche Rendite. Hier kommen drei Dinge ins Spiel, die das Ergebnis gewaltig in den Keller drücken.

Mit Hilfe von Staffelmieten durchsetzbar

Da ist zunächst der Endwert der Immobilien. Der Wert des Grundstückes mag um 2 Prozent steigen, der Wert der Gebäude wird jedoch mit hoher Wahrscheinlichkeit fallen. Im vorliegenden Fall wird ein jährlicher Schwund von 2 Prozent unterstellt. Das heißt in Zahlen, dass das Grundstück in zehn Jahren etwa 244.000 Euro wert sein kann, die Gebäude aller Voraussicht nach aber nur noch

640. 000 Euro wert sein werden. Folglich wird der Verkaufserlös in zehn Jahren bei 884.000 Euro liegen.

Die Mieten sollen in Zukunft jedes Jahr um 2 Prozent steigen. Das ist mit Hilfe von Staffelmieten durchsetzbar. Nicht zu vermeiden sind aber laufende Kosten. Der Besitzer muss Verwalter beschäftigen, hier fallen Reparaturen an, dort können Aufwendungen nicht auf die Mieter abgewälzt werden. Kurzum: Der Anleger muss etwa 15 Prozent der Mieten für die Bezahlung allfälliger Umtriebe aufwenden, wie der Schweizer sagt. Das senkt den anfänglichen Jahresertrag auf 51.000 Euro, die noch immer ein gutes Ergebnis sind.

Radikale Umschichtung des Vermögens ist nötig

Der dritte Faktor ist das Finanzamt. Die Mieten unterliegen in voller Höhe der persönlichen Einkommensteuer. Der Manager kann zwar die Abnutzung der Gebäude – jährlich 2 Prozent – und die laufenden Kosten mit den Mieten verrechnen. Das befreit den Mann aber nicht von Abgaben. Sie beginnen bei 16.000 Euro und klettern im Laufe der Zeit auf 20.000 Euro. Das zehrt an der Rendite. Der Verschleiß, die Kosten und die Steuern drücken, wenn die Immobilie isoliert betrachtet wird, auf eine Verzinsung von 2,9 Prozent nach Steuern.

Das Ergebnis kann mit Hilfe der Kredite verbessert werden. In Tabelle 2 wird deutlich, dass die aktuellen Schulden bei 500.000 Euro stehen. Die bestehenden und künftigen Nominalzinsen der diversen Verträge bewegen sich um 4 Prozent herum. Hinzu kommen die Rückzahlungen, so dass für Zinsen und Tilgungen monatliche Aufwendungen von 3500 Euro anfallen. Sie werden die Schulden im Laufe der weiteren Vermietung auf 230.000 Euro senken.

Die Immobilien und die Kredite können, auch wenn die Geschichte zeitraubend ist, zu einem Vertrag eingedampft werden. Der entsprechende Zahlungsplan steht in Tabelle 3. Hier wird in aller Deutlichkeit, worum es geht. Die Immobilien und die Kredite führen zu einem Anlagebetrag von 500.000 Euro. Die halbe Million wirft neun Jahre lang Erträge ab, die sich zwischen 2000 und 3300 Euro bewegen. Am Ende der Vermietung winken 657.000 Euro, wenn die Erlöse und Schulden gegeneinander aufgerechnet werden.

Keine theoretischen Sandkastenspiele

Die interne Verzinsung des Geschäftes beträgt 3,3 Prozent nach Steuern. Das ist die eine Seite der Medaille, und es mag dahin gestellt bleiben, ob das Ergebnis hoch oder niedrig ist. Wichtig ist allein die andere Seite der Medaille. Das ist die Tatsache, dass das Ergebnis mit Hilfe von fünf Immobilien und vier Darlehen angestrebt wird. Das kann gut gehen, aber es muss nicht klappen. Änderungen bei den Erträgen, Kosten, Steuern und Verkaufserlösen können das Ergebnis in Sekundenschnelle verändern, und trotzdem sollte die Sicht auf die Risiken nicht vernebelt werden. Das Vermögen besteht aus fünf Immobilien und vier Krediten.

Bei diesen Perspektiven liegt die Frage auf der Hand, wie die Sache aussieht, wenn der Manager die Komplexität der Immobilien vermindert, frei nach dem Motto: Können weniger Immobilien und Kredite bei ähnlicher Verzinsung die Risiken vermindern? Die Antwort ist ein laues Jein, und die Vorschläge werden den Mann nicht in Wallung bringen. Es geht um den Verkauf von zwei Immobilien und die Ablösung von drei Krediten. Das sind keine theoretischen Sandkastenspiele, sondern gangbare Wege. Der Anleger könnte, weil die steuerliche Spekulationsfrist abgelaufen ist und die Preise günstig sind, zwei Wohnungen verkaufen und etwa 400.000 Euro einstreichen. Mit diesem Geld könnten drei Kredite abgelöst werden, weil dort Verhandlungen über neue Nominalzinsen und Laufzeiten ins Haus stehen.

Die Flurbereinigung würde in dem Privatvermögen zu drei Immobilien im Umfang von 600.000 Euro und einem Kredit in Höhe von 100.000 Euro führen. Das heißt unter dem Strich, dass die zweite Zahlungsreihe wie der erste Zahlungsstrom mit einem Saldo von 500.000 Euro beginnt. Nur die weiteren Zahlen weichen voneinander ab. Die jährlichen Ausschüttungen klettern durch die Abspeckkur auf 11.000 bis 12.000 Euro. Dafür wird der Endwert in zehn Jahren nur noch 543.000 Euro betragen. Das führt zu einer Rendite von 2,95 Prozent nach Steuern. Das sind 36 Basispunkte weniger als bei der ersten Lösung, so dass weiterhin die Frage im Raume steht: Halten oder Verkaufen?

Radikale Umschichtung des Vermögens

Hinter der Differenz der Renditen stecken ein Barwert von 15.000 Euro und ein Endwert von 21.000 Euro. Das zeigt in aller Deutlichkeit, dass die Kur nicht umsonst ist. Der Anleger hat die Wahl. Entweder bezahlt er für die Umschichtung heute 15.000 Euro. Alternativ wird er in zehn Jahren mit 21.000 Euro zur Kasse gebeten. Dafür winkt ihm die Reduzierung der Risiken. Er hat nur noch drei Immobilien und nur noch einen Kredit. Die Entschlackung kann zu besserem Schlaf führen, doch die Gefahren werden nur in Maßen gebannt. Das private Vermögen des Managers besteht – Chancen hin, Risiken her – weiterhin zu 100 Prozent aus Immobilien.

Richtig frischen Wind in die Stube bringt nur die radikale Umschichtung des Vermögens. Sie kommt in den Tabellen 4 bis 6 zum Ausdruck. Der erste Schritt sind der Verkauf von vier Wohnungen im Wert von 800.000 Euro. Das kann bei einzeln Anlegern zu Problemen führen, weil arglistige Finanzämter in solchen Fällen gerne Grundstückshandel unterstellen und Verkaufsgewinne besteuern. Wenn der Fiskus den Verkauf der Immobilien als Vermögensverwaltung durchwinkt, können die 800.000 Euro für zwei Dinge verwendet werden. Zuerst werden Schulden in Höhe von 400.000 Euro getilgt. Dann werden jeweils 200.000 in den Kauf von Anleihen und Aktien gesteckt.

Risiken begrenzen, Kredite minimieren, Streuung maximieren

Die Umschichtung hat zur Folge, dass die Schulden wie bei der zweiten Lösung auf 100.000 Euro sinken. Dadurch geht der Anteil der Schulden am Privatvermögen von 50 auf 17 Prozent zurück. Außerdem werden die 600.000 Euro zu gleichen Teilen auf Anleihen, Immobilien und Aktien verteilt. Die Prognosen für die drei Töpfe stehen in der vierten Tabelle. Bei den Anleihen wird eine Verzinsung von 3,5 Prozent erwartet. Die vermietete Immobilie – die letzte der fünf Liegenschaften – bringt nominal 5,1 Prozent pro Jahr. Die Aktien sollen 6 Prozent pro Jahr abwerfen, die eine Hälfte in Form von Dividenden, und die andere Hälfte in Form von Kurssteigerungen.

Wenn die Prognosen stimmen, wird unter dem Strich ein Zahlungsstrom wie in Tabelle 6 herauskommen. Abermals startet das Vermögen bei 500.000 Euro. Jetzt liegen die Erträge bei 6000 Euro pro Jahr. Im letzten Jahr wird ein Rückfluss von 632.000 Euro erwartet. Der interne Zinsfuß dieser Zahlungsreihe liegt bei 3,4 Prozent nach Steuern. Das bedeutet im Vergleich zur ersten Lösung einen Barwertvorteil von 4000 Euro und einen Endwertvorteil von 6000 Euro.

Die beiden Zahlen sind nicht der Rede wert, und viele Beobachter werden sich fragen, worin der praktische Nährwert der Umschichtung liegt, weil letzten Endes sämtliche Prognosen auf wackeligen Beinen stehen. Genau in der Unsicherheit liegt aber der Vorteil der Umschichtung. Es ist eine Binsenweisheit, dass kein Mensch in die Zukunft blicken kann. Niemand kennt die Zinsen, keiner weiß, was an der Börse passieren wird, auch die Preise der Immobilien und des Goldes in zehn Jahren sind unbekannt.

Wenn die einzige Sicherheit totale Unsicherheit ist, gibt es aber nur eine Möglichkeit: Risiken begrenzen, Kredite minimieren, Streuung maximieren. Die triviale Aussage gilt eben nicht nur für Anleihen und Aktien, sondern auch für Immobilien. Es geht nicht darum, Häuser und Wohnungen schlecht zu reden, sondern es kommt darauf an, im richtigen Maß gute Immobilien zu kaufen. Mit hoher Wahrscheinlichkeit kommen nur wenige Menschen auf die Idee, ihr Privatvermögen zu 100 Prozent auf sechs Anleihen oder Aktien aufzubauen und dieses Paket zur Hälfte mit Krediten zu bezahlen.

Breite Streuung des Geldes

Bei vermieteten Immobilien sind solche Strukturen keine Seltenheit. Das hat mit Logik und Verstand nicht mehr viel zu tun. Statt dessen ist die Angst vor Inflation und Währungsreform der Motor für solche Strukturen. Fatal ist nur der Ansatz, Angst mit Risiko zu bekämpfen. Das ist mit dem Bemühen vergleichbar, schwelende Feuer mit verdünntem Benzin zu löschen. Der Versuch ist zwar nicht strafbar, doch der Erfolg wird bescheiden sein.

Immobilien auf Pump sind keine Wunderwaffen im Kampf gegen Inflation und Steuern. Sie sind normale Geldanlagen mit Chancen und Risiken. Sofern die Differenz zwischen Immobilie und Kredit nach Steuern mindestens 100 Basispunkte beträgt, können 30 bis 40 Prozent des Vermögens in solche Immobilien gesteckt werden. Der Rest sollte aber in andere Geldanlagen fließen, weil der wahre Schutz des Vermögens in der breiten Streuung des Geldes liegt.

Der Autor ist Finanzanalytiker in Reutlingen.